明陽智能(601615)：業(yè)績短期承壓 風機盈利有望改善

事件：公司發(fā)布2024 年年度報告與2025 年一季度報告。2024 年全年實現(xiàn)：1)營收271.58 億元，同比-2.52%;歸母凈利潤3.46 億元，同比-7.07%;扣非歸母凈利潤1.75 億元，同比-14.76%。2)毛利率8.1%，同比-3.1pct;凈利率 1.37%，同比基本持平。3)期間費用率為 9.95%((售/管理/研發(fā)/財務費用率分別為2.62%、4.00%、2.07%、1.26%，同比分別變動-2.43，0.55，-0.03，+0.93pct)，同比-0.98pct。2025 年Q1 實現(xiàn)：1)營收77.04 億元，同比+51.78%;歸母凈利潤3.02 億元，同比-0.7%;扣非凈利潤為2.87 億元，同比-1.35%。2)毛利率13.19%，同比-7.43pcts;凈利率4.15%，同比-2.04pcts。

2024 年主營業(yè)務收入同比下降主要受風機及相關配件 售業(yè)務拖累。風機及相關配件收入208.33 億元，同比-12.40%，毛利率-0.46%，24 年海風推進速度慢，出貨不及預期;風電場發(fā)電收入17.29 億元，同比+15.35%，毛利率57.14%;電站產(chǎn)品 售收入27.92 億元(同比+34.21%，毛利率43.17%)，新能源電站發(fā)電成主要收入驅(qū)動因素。

政策催化海風開發(fā)經(jīng)濟性，大型化海上風機、漂浮式機型需求上升，海風走向深遠海，技術迭代打開增量空間，公司有望在新趨勢下業(yè)績修復。自然資源部推進海上風電深水遠岸布局，公司重點突破深遠海極端風況分析、超大型葉片氣動結構耦合、高扭矩密度傳動系統(tǒng)等核心技術，海上領域成功實現(xiàn)全球單體容量最大的MySE18.X-20MW 漂浮式海上風電機組并網(wǎng)發(fā)電，保持單機容量和風輪直徑雙重技術制高點。國家能源局謀劃新能源大基地布局方案，公司針對“沙戈荒”場景制造專用的MySE12.XMW 超大型陸上風機機組。

歐洲海上風電加速發(fā)展，創(chuàng)造良好進入歐洲市場機遇。RystadEnergy 預測2025 全球海風新增19GW，公司在海外海上風電領域領先，已在德國、韓國、日本成功突破訂單，公司有望獲得海外海風風機訂單增加可觀利潤。

探索“風光儲氫燃”一體化布局與新能源電站滾動開發(fā)，產(chǎn)業(yè)資本雙驅(qū)動。

工信部提出打通綠電-綠氫-綠氨/綠醇產(chǎn)業(yè)鏈配合，公司通過可再生能源全產(chǎn)業(yè)鏈布局，構建多維度零碳應用場景矩陣。此外推進新能源電站滾動開發(fā)，提高公司自建自營新能源電站的收益能力，合適時間轉(zhuǎn)讓部分項目公司的股權，實現(xiàn)電站滾動輕資產(chǎn)開發(fā)，探索電站資產(chǎn)證券化領域。中信建投明陽智能新能源封閉式基礎設施證券投資基金獲批，2025 年公司將繼續(xù)推動風電基礎設施公募REITs。

盈利預測：考慮到風機出海進展較預期慢、風機盈利改善進展較預期慢，預計公司2025~2027 年實現(xiàn)歸母凈利潤23.83/27.25/34.82 億元，對應PE 估值10/8.8/6.9 倍，維持“增持”評級。

風險提示：海風需求不及預期，原材料價格大幅上漲，風機價格持續(xù)下跌。